Regras tributárias e regulatórias ainda limitam novos ETFs no Brasil

O crescimento da indústria brasileira de ETFs aumentou a pressão por regras capazes de acompanhar a inovação dos produtos. No painel mediado por Fabio Arnoni, do BNP Paribas, Daniel Maeda e Filipe de Deus discutiram os avanços promovidos pela Resolução CVM 175 e os obstáculos que ainda permanecem nas áreas regulatória e tributária.

Daniel Maeda, que participou do desenvolvimento da resolução durante sua passagem pela CVM, rejeitou a interpretação de que o Anexo Normativo III tenha apenas reproduzido a antiga Instrução CVM 359. Ele reconheceu que as mudanças foram limitadas pelo tempo disponível para discussão, mas destacou a retirada de obrigações pouco utilizadas, a redução de custos de observância e a inclusão da remuneração do provedor de índice entre os encargos do fundo.

A reorganização da norma também separou com maior clareza as regras gerais aplicáveis aos fundos das disposições específicas de cada categoria. Segundo Daniel Maeda, essa estrutura reduziu dúvidas que surgiam quando a regulamentação anterior exigia interpretações sobre a aplicação subsidiária de outras normas.

ETFs ativos aparecem como prioridade regulatória

Apesar dos avanços, Daniel Maeda afirmou que a arquitetura regulatória continua distante da ideal. A principal demanda é a autorização expressa dos ETFs ativos, tema que já faz parte de um projeto normativo da CVM. Para ele, estratégias ativas também deveriam ter acesso à infraestrutura transparente e eficiente dos fundos negociados em bolsa.

Outras estruturas enfrentam restrições mais diretas. ETFs inversos, alavancados e de self-indexing, nos quais o próprio gestor está relacionado à criação do índice, são impedidos pelas regras atuais. Daniel Maeda observou que a discussão desses produtos tende a ser mais complexa do que a dos ETFs ativos, mas considerou necessário submetê-los à avaliação do regulador e do mercado.

O acesso cada vez mais simples a contas internacionais acrescenta urgência ao debate. Daniel Maeda argumentou que investidores brasileiros já encontram no exterior estruturas que não estão disponíveis localmente. Na avaliação dele, o Brasil ainda pode aproximar sua plataforma do que é oferecido em outros mercados, mas precisa avançar na atualização das regras.

Tributação foi construída por exceções

Filipe de Deus ampliou a discussão ao afirmar que o problema tributário não se limita aos ETFs. Segundo o representante da B3, as normas brasileiras para aplicações financeiras foram construídas a partir da divisão entre renda fixa e renda variável, com regras criadas nas décadas de 1990 e 2000 e sucessivas exceções adicionadas para novos produtos.

Esse modelo faz com que a tributação seja definida depois do desenvolvimento de cada instrumento. O executivo citou as legislações específicas para fundos imobiliários, infraestrutura e ETFs de renda fixa como exemplos de uma abordagem na qual a regra fiscal tenta acompanhar o mercado produto por produto. Para ele, a velocidade da inovação torna esse processo insuficiente.

A alternativa apresentada por De Deus foi criar uma regra geral para aplicações financeiras, com tratamento padronizado e poucas exceções. Benefícios fiscais específicos continuariam possíveis quando houvesse a intenção de direcionar recursos para determinada atividade, mas deixariam de ser a base de toda a estrutura.

Regra atual não acompanha a expansão do crédito privado

Na avaliação de De Deus, a Lei 14.754 ajudou a reduzir parte da insegurança ao estabelecer alíquota de 15% para ETFs, com exceção dos produtos classificados como renda fixa, e afastar a incidência do come-cotas. Essa definição permitiu avançar em segmentos como moedas e commodities, que anteriormente enfrentavam dúvidas sobre o enquadramento tributário.

O problema permanece nos ETFs de renda fixa. Segundo o representante da B3, a regra específica foi desenhada principalmente para carteiras de títulos públicos e considera o prazo médio de repactuação. Quando aplicada a estruturas de crédito privado, a mesma lógica pode gerar alíquota de 25% para carteiras com prazo médio menor, mesmo quando esse critério não representa adequadamente a estratégia ou o risco do produto.

O executivo também mencionou o tratamento dos ETFs de infraestrutura. Embora fundos de debêntures incentivadas possam receber isenção, uma solução de consulta determinou tributação para ETFs que investem nesses mesmos ativos. Na avaliação apresentada, diferenças como essa aumentam a insegurança e restringem o desenvolvimento de novos produtos.

Padronização poderia aproximar investimentos locais e internacionais

Para demonstrar a diferença de tratamento, De Deus comparou investimentos realizados no Brasil com aplicações feitas por meio de contas no exterior. Segundo ele, aplicações financeiras offshore são tributadas à alíquota de 15%, independentemente de envolverem ações ou títulos de dívida. No mercado brasileiro, a tributação varia conforme a classificação, o prazo e o ambiente de negociação.

A proposta apresentada foi avaliar uma alíquota padrão para as aplicações financeiras brasileiras, acompanhada de exceções pontuais. Na visão do representante da B3, essa mudança poderia reduzir distorções, dar previsibilidade aos emissores e liberar produtos que permanecem represados por dúvidas sobre a interpretação da Receita Federal.

Ele acrescentou que há espaço para manter o diálogo com o governo e a Receita. Discussões anteriores, como as realizadas em torno da Medida Provisória 1.184, mostraram que questões relacionadas ao come-cotas e à tributação de fundos podem integrar uma agenda legislativa mais ampla.

ETFs podem ampliar o acesso ao crédito privado

Na parte final do painel, De Deus afirmou que os ETFs podem facilitar o acesso do pequeno investidor a carteiras diversificadas de crédito privado. Em vez de assumir diretamente a exposição a um único emissor, o investidor pode acessar um portfólio pulverizado por meio de uma cota negociada em bolsa.

Segundo o executivo, uma tributação mais equilibrada também poderia aproximar a renda fixa da infraestrutura de negociação e liquidação do mercado de bolsa. Isso criaria um novo canal de demanda por títulos corporativos e daria às empresas mais espaço para emitir dívida, ao ampliar a presença de veículos capazes de comprar esses papéis.

O painel terminou com duas agendas complementares. No campo regulatório, Daniel Maeda apontou a necessidade de avançar nos ETFs ativos e discutir produtos atualmente proibidos. Na área tributária, De Deus defendeu a substituição das regras fragmentadas por uma estrutura mais uniforme para as aplicações financeiras.